N招商证券研发中心 谢亚轩 赵文利
事件：
2012年4月9日，国家统计局发布3月份宏观经济运行数据。3月份，全国居民消费价格总水平同比上涨3.6%，环比上涨0.2%；其中，食品价格同比上涨7.5%，环比上涨0.2%；非食品价格同比上涨1.8%，环比上涨0.2%。全国工业生产者出厂价格同比下降0.3%，环比增长0.3%。工业生产者购进价格同比上涨0.1%，环比增长0.1%。
评论：
1.CPI同比上涨3.6%，超过预期。我们认为一季度经济调整可能依然较为缓慢，导致通胀回落趋势出现反复。非食品价格环比增长0.2%，显著高于历史同期-0.2%，直接原因是人力成本和上游水电油等资源要素价格上涨，导致服务价格和车用燃料价格上涨。食品价格同比增长至7.5%，主要是蔬菜同比上涨20.5%，由于油价上涨提高运输成本，直接影响到蔬菜价格居高不下；虽然3月末的蔬菜价格出现下降，但降幅较为缓慢，而且出现反复。
2.PPI同比下降0.3%，基本符合预期。本月环比增幅继续增加，环比上涨0.3%，但增速放缓。主要是上游原材料以及采掘工业环比涨幅较大。欧美以及新兴市场的宽松货币政策以及伊朗局势不明，导致近两月大宗商品价格显著上涨，国内钢铁价格也出现了回升，加之国内经济回落速度较为缓慢，令PPI上行压力增加。按照我们一贯的逻辑，中采PMI中购进价格指数是PPI的领先指标，而购进价格指数持续回升，3月回升1.9%至55.9%，显示近期价格水平反弹力度进一步加大。预计未来PPI的上涨压力仍然存在。不过，3月大宗商品期货指数显示的价格有所回调；同时，按照我们全球同胀全球同治的观点，欧美可能采用释放部分战略石油储备等非货币手段干预油价，让高企的原油价格不致损害经济复苏步伐。因此，PPI未来环比增速有限。
3.预计4、5月份，通胀水平与3月份持平或略低，6~8月通胀继续回落，二季度通胀将在3%左右。在货币政策采取预调微调的策略下，目前通胀并未明显回落，降息的空间较小；而存款准备金率的调整主要看外汇占款的波动，基于我们对3月外汇占款规模较小、甚至小幅负增长的判断，我们认为央行仍有可能4月下调一次存准率以应对外汇占款的大幅放缓。可观察两个指标，一是招商外汇供求强弱指标显示的4月外汇占款增减情况，二是银行间市场资金面状况，如果银行间隔夜回购利率大幅上升，则下调存款准备金率的必要性上升。
