N国金证券 刘波
公司系一家大型的资源型化工企业，主营联碱产品。拥有盐矿资源储量2亿吨，地处天然气富产区四川，原料气由中石油直接管输至厂区，成本低廉，供应稳定。依托上述资源优势，公司80万吨“气头法”联碱产品毛利率一直在30%以上，比同业高出10多个百分点，规模位居全国前十。随着下游房地产和复合肥需求增速放缓、行业竞争日趋激烈，联碱行业的竞争力主要体现在生产成本的高低，未来全行业产量必然向具有资源和规模优势的龙头企业集中。
三季度投产的磷矿开采项目、参股公司项目投产将迅速增厚公司今明两年业绩。
2009年公司以15.4元/吨价格购得四川马边的高品位磷矿，储量3174万吨，设计开采能力100万吨/年。根据当前磷矿每吨500元不含税价格以及165元开采成本，投产后每年将新增收入5亿元，毛利率超过60%。此外，公司参股49%的顺城化工今年底将建成天然气、盐、磷综合化工项目，凭借资源和柔性生产优势，有望为公司带来1亿~2亿元的投资收益。
公司下一步将立足资源，构建精细磷、盐、气产业链，打开新的增长空间：
1）募投精细磷酸盐项目以磷矿和联碱生产中的合成氨为原料，涵盖磷酸亚铁锂（锂电池正极材料）、磷酸二氢钾（高效磷钾复合肥）、聚磷酸铵（有机磷阻燃剂）及缓释复合肥（硫包衣）等热点产品，采用国内高校自主研发技术，若2014年顺利投产将迎来供不应求之势，预计年新增净利润约2亿元。2）储备项目蛋氨酸国内基本依赖进口，2011年进口量11.85万吨，在下游畜牧业和饲料工业推动下还将继续扩大。公司5万吨项目引进国外成熟技术，部分原料自给，2015年投产后预计新增净利润2亿~3亿元。
盈利预测、估值预计
公司2012~2014年收入20.60亿、24.54亿、38.03亿元，归属母公司净利润5.53、8.59、11.61亿元，对应EPS为1.23、1.91、2.58元/股。综合参照联碱企业和拥有磷矿资源企业估值，给予公司12年18~20倍PE，目标价22.14~24.60元。
风险提示：宏观经济波动风险、原料气供应和价格波动风险、新项目进展风险。
